在锦和商业成功IPO之后，越来越多的园区运营“二房东”开始谋划拥抱资本市场。于2018年12月28日开始筹备A股上市，至今已近两年，德必文化创业板IPO已成功过会。
“二房东”经营模式，德必文化需面对运营园区产权不清、规模扩张以及成本上涨带来盈利难题以及发展可持续性问题。更令人困惑的是，德必文化是一家不差钱的公司，大量资金用于投资理财。“不务正业”却上市融资，德必文化在下一盘怎样的棋？
01 5.86亿现金躺账上却“哭穷”
一般而言，企业上市融资是为了获取资本支持，做大做强主业。该情况似乎并不适用德必文化。和讯房产翻阅招股书发现，德必文化似乎并不缺钱。
根据该公司的资金使用计划，拟募集资金5.7亿元，其中1.7亿元用于补充流动资金。占募集资金的比例为29.79%，为第二大用途资金。
德必文化称，自身经营模式需要大规模流动资金投入和业务扩展需要流动资金保障，所以需要补充流动资金。但是实际情况是，德必文化支出大量资金用于投资理财。
数据显示，德必2017年至2019年以及2020年上半年经营活动现金流出分别为6.38亿、7.53亿、8.29亿以及3.4亿元，同期投资活动现金流出分别为 5.81亿、13.86亿、18.78亿及14.27亿元。
到2020年上半年，德必文化用于投资活动的现金流出约为经营活动现金流出的4倍之多。业内人士分析指出，作为一家处于扩张和上升期的公司，大量资金用于投资理财可以分散风险，但用于投资理财的资金是数倍于经营活动现金支出，公司有点“不务正业”了。
招股书披露，德必2017年至2019年以及2020年上半年投资活动产生的现金流量净额分别为-2.63亿、-2.82亿、1.27亿及-3471万元。
关于投资现金流连续为负，德必文化解释为主要是因为公司购入银行理财产品支付的现金较多。
02 德必文化用于理财的资金规模到底有多大？
据招股书披露，德必文化2019年末较2018年末因为理财产品到期增加银行存款高达3.11亿元。
同时，德必文化进行银行理财产品投资，在2017-2019年以及2020年上半年取得的理财收益分别为161.55万、495.47万和1673.11万及 853.13万。
业内人士指出，理财收益成倍数的增加或是因为理财产品结构调整，亦有可能是因为追加理财产品的本金所致。
除了理财收益，德必文化在其他股权方面的投资并未取得较好的收益，反而整体处于亏损状态。
招股书披露，德必2017-2019年投资的海尚海、涌新文化、成功商务、东枫德必、金旅德必、德必脉等多家公司均处于亏损状态，直到2020年上半年才开始盈利。
同时，德必文化大量的资金处于闲置状态。2017-2019年及2020年上半年，德必文化货币资金余额分别为1.15亿、2.64亿、5.75亿元及 5.86亿，占流动资产的比例分别为 40.72%、48.27%、86.62%及86.01%。据德必文化解释，货币资金主要为银行存款。
业内人士指出，大量资金用于银行理财且处于闲置状态，德必文化并不缺钱，上市融资用于项目发展及补充流动资金，在当前该公司的资金状态下，并没有太大必要。
03 核心研发团队均非专业出身
需要注意的是，德必文化上市融资资金用途有一笔支出为研发中心建设，金额为5460.96万。该笔费用约为IPO融资的总额的十分之一，占比不大；但对于“二房东”而言，该笔费用的支出显得有点突兀。
德必2017年至2019年以及2020年上半年的研发费用分别为699.9万、535.3万、515万以及250.4万元，占同期营业收入的比例分别为 1.15%、0.69%、0.57%和 0.63%。
研发支出处于逐年下降态势，德必文化对研发的态度有了一个大转弯，突然大规模增加研发投入。
按照德必文化的规划，未来两年，公司将投入5460.96万元招募研发团队，进行智慧园区管理系统的建设，围绕智慧园区运营管理系列平台及配套硬件设备进行研发，具体包括智慧园区信息服务平台、基于AI算法大数据分析系统、物联网设备管理云平台、物联网出入控制设备产品和工位传感器与签到设备等课题的技术研发和产品改进。
需要注意的是，德必文化即将投入重金研发的项目中，信息服务平台、大户数据算法系统以及物联网系统等相关技术在房地产等领域已开始进入落地应用阶段，并不属于行业领先的技术。
一般而言，上市融得的资金应该用在刀刃上。业内人士指出，于“二房东”而言，研发并不是最重要的业务板块，尤其是对于德必文化这样规模并不是很大的公司，向第三方购买服务或许是更划算的买卖。
研发是一项长期的投入，同时需要有专业的技术人才，助力企业在研发环节攻坚克难，而德必文化目前的研发技术团队核心人员并无一线研发经验，且学历相对较低。
资料显示，德必文化研发团队共15人，其中核心技术人员共4人，分别为贾波、陈红、施剑敏、邱秀玲。贾波与陈红为公司董事，贾波为德必创始人，陈红则出身广告学，历任职位主要是设计、创意；施剑敏中央广播电视大学英语大专学历，邱秀玲为西安交通大学工商管理大专学历，曾经担任招商经理等职位。
04 营收增幅赶不上成本
掘金存量物业一直被行业认为是未来的一大发展方向，可是多年过去，“掘金者们”并未取得理想的成绩，资金沉淀周期较长，这是以“二房东”模式生存的德必需要面对的现状。
据招股书披露，目前德必文化在运营的园区中，存在承租位于划拨土地上的房屋及承租房屋所在土地的实际用途与规划用途不一致的情况。包括东枫德必WE"园区、天杉德必易园园区等园区尚未取得产权证书，面积约2.6万平方米，占公司承租运营模式运营管理园区可供租赁总面积的比例为4.23%。
德必虹桥绿谷WE"园区租赁房产存在抵押、德必愚园1890园区的租赁房产存在查封，上述园区如果出现所有者变更，将对公司的运营和业绩产生一定的影响。
数据显示，截至2020年6月30日， 公司承租运营的园区项目中16个园区承租的建筑物所在土地使用权系物业产权方以划拨方式取得，26个园区承租的建筑物所在土地的实际使用情况与规划用途不一致。
如果未能及时解决园区的产权与证件问题，一旦面临园区易主或查封，德必文化将面临业务规模缩减，前期设计改造等投入成本无法收回的问题，同时德必文化在租户市场的品牌形象将受损害。
据创业板上市委2020年第26次审议会议结果公告显示，需要发行人进一步说明未来3年发行人承租房产租赁到期后的安排及续期可能性，国有性质的物业产权单位未履行资产评估、审批等程序带来的风险，以及说明与物业产权单位或持有人之间租赁合同中有关出租方违约赔偿范围和金额的约定，以及对发行人持续经营的影响。
上述三条需要补充的说明均指向“二房东”模式本身对德必文化可持续发展能力客观存在的影响。
需要注意的是，据测算，2020年-2022年，德必租赁园区到期后无法续租将减少的收入分别为0万元、949.25万元及1.44亿元，占2019年收入比重分别为0.00%、1.04%和15.82%。
如不能及时扩大运营园区的规模，德必将面临业绩增长乏力的困境。
同时，德必文化还面临园区物业租赁成本、人力成本上对盈利能力的拷问。
数据显示，德必文化2018年租赁价格为3416.91万元，2019年前三季度为4088.63万元，若2019年以全年推算，租金涨幅约6成。但相应的收入增幅约为17.9%，收入增幅远低于租金涨幅。
招股书显示，2019年与2020年上半年，德必文化的毛利率分别为31.71%、 30.12%，净利率为13.3%、12.99%，营业成本占收入比重为68.3%、69.9%，销售费用占收入比重分别为2.88%及2.97%。
在承租运营模式下，德必文化的租金支出、改造支出的摊销等固定成本占比较大，形成为利润的侵蚀，价格增幅远高于收入增幅。
于德必文化而言，成功上市并非终点，而是新发展的起点。未来并非坦途，续租、扩张，租金上涨以及利润率下滑等显示问题均对德必文化的可持续发展提出拷问。
附件招股书：
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